CFA level 3 228문 최종점검

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<Capital Market Expectation>
Market Forcast할때의 어려운 점들?	우선 Economic Data using의 측면에서 어려움이 있음. Time lag/ Revision / Change of methodology / Rebase of index등의 문제가 존재함. 측정 과정에서의 Error & bias또한 존재함. Transcription error 와 더불어 Survivorship bias, Appraisal data의 이용 등으로 수익률은 과대평가하고 리스크는 과소평가할 수가 있음. Historical Estimate를 이용하게 되면 Regime Change나 Non-stationary Data는 파악하기가 어려움. 특히 Short time period data를 이용하게 된다면 asynchronous data가 발생할 수도 있음. (Correlation이 distort됨) Ex post data를 통해 Ex ante data를 예측하게 되면 return overestimate. Datamining의 가능성도 존재. 이는 Scrutinizing data나 out-of-sample data를 활용함으로써 해결할 수 있음. Time period bias도 유의해야 한다.(일봉, 분봉 이야기). Conditioning information의 경우 현재 상황과 맞지 않다면 제외해야 하고, 상관관계와 인과관계를 헷갈리지 않아야 한다.(항상 Third variable이 존재할 수 있음을 생각해야함)또한 여러가지 Psychological bias가 존재한다. 그 대표적인 예로 Anchoring(첫 정보에 빠짐), status quo(recent past에 지나치게 의존), Confirmation Bias(확증편향, 이미 내린 의사결정을 support하는 data만 받아들이기), overconfidence(mistake는 무시하고 accurate forecast는 과대평가), prudence bias(overly conservative), Availability bias(easy to remember is overweighted) 등이 있음
경제성장의 4 factor	Trend / Cyclicity / Seasonality / Irregularity
Exogenous shock	Gov. policy / Tech. progress / Natural disaster(장기적으로는 growth에 긍정적인 영향을 줄 수도 잇음) / Discovery of natural resource(장기적으로 부정적인 영향을 줄 수도 있음) / Financial crisis
경제성장 모델의 input	Labor input, Capital per worker, Total productivity factor
주요 economic forecastinc approach와 그 장단점들?	첫째로 Econometrics가 있음. 많은 variable을 incorporate할수 있고 quantified output을 제공받을 수 있지만, 모델이 복잡하고 결과를 해석해 줘야한다. 또한 unrealistic할 수도 있으며, 특히 Turning point의 예측이 어렵다. 두번째 방식으로는 Economic indicator의 이용이다. (Leading / Coincident / Lagging indicator) 장점으로는 simple하고 이미 third party에 의해 만들어진 것을 사용할 수 있다는 점이 있지만, 지수가 inconsistent하고 false signal을 줄 가능성이 있고 잦은 revise가 존재하는 것은 단점 세번째 방식으로는 checklist의 이용. 심플하고 flexible하지만 그만큼 주관적이고 Time-consuming하다.
5 Business cycle	Initial Recovery > Early expension(upswing) > Late expension(late upswing) > slowdown > contraction
Cycle별 특징?	Initial Recovery때는 정부 부양정책을 기대해서 주가가 상승하는 경향(위험선호 증가), Late expension 때는 주식시장의 Vol이 가장 크다. Contraction이 시작되고 output gap이 사라짐. Slowdown 시즌에는 YC가 우상향하게 돼서 YC 에 투자할만 해진다.
기대인플레와 실질 인플레가 차이가 날때 상품별 차이 설명	기대=실제일때 : 현금은 Real rate interest를 벌고, 채권의 경우 단기채의 Vol이 더 크다. Equity랑 RE의 경우 별 효과 X Inflation shock: Cash의 경우 높은 Yield로 투자할 기회가 생겨서 좋고, 채권의 경우 장기채의 Vol이 커진다. Equity는 선행지수라서 인플레가 커지면 정부 action이 예상되어 Negative effect가 존재하고, RE의 경우 긍정적 효과가 있음. 반대의 경우는 반대로 외우기 Deflation: cash의 경우 0%의 명목 금리를 가지므로 구매력은 유지되기에 상대적으로는 positive. 채권의 경우도 마찬가지로 greater purchasing power를 가질 수 있어 positive하다. 나머지는 negative함.
Neutral rate와 Target 정책금리?	Neutral rate = 타겟 인플레 + 실질 gdp 성장률 Target 정책금리 = Neutral rate + 기대인플레 + 0.5*(기대 GDP - 장기평균 GDP) + 0.5*(기대인플레 - Target 인플레)
마이너스 금리가 가능한 이유	implicit advantage of being able to quickly transfer money
재정 정책과 통화 정책의 차이점	통화 정책의 경우 action의 유지가 또 하나의 action이 될 수 있지만, 재정 정책의 경우 level of deficit은 관계없이 오로지 change of fiscal policy가 중요하다.
Current account?	순수출 = Saving + Gov. surplus
PEG 의 정의	Unilateral declaration by the pegging country, pegged country must follow economic policy it has pegged
FI return forecast에서 YTM이 expected return으로 사용되기 어려운 이유	optionality가 반영되지 않고, hold to maturity가 아니면 ytm이 적용되지 않는다. 또한 중간에 이자율이 바뀌면 재투자수익률이 바뀌기에 YTM이 적합하지 않음. 일반적으로 듀레이션이 투자기간보다 긴 경우에는 price change가 중요하기에 이자율이 내려가면 긍정적이고, 반대로 투자기간이 더 긴 경우에는 재투자수익률이 중요하기에 이자율이 올라가야 이득이다.
Risk premium approach의 구성 요소	Risk free rate : 정부 발행 ZCB tied to central bank policy rate. 투자기간이 긴 경우 긴 만기의 ZCB rate를 이용하거나, 단기이자율을 rollover해서 추산 또는 future contract rate를 이용한다. Term premium : YC에서 관찰되는 만기별 금리 gap. Inflation uncertainty는 이 프리미엄을 높이고, Recession hedge는 프리미엄을 낮춘다. 외에도 Business cycle이나 수급에 의한 영향도 존재한다. Credit premium : premium on expected loss. 평균 spread는 credit risk를 fully explain하지 못함. 차라리 stock return, stock volatility, 무위험이자율 등을 관찰하는 것이 더 낫다. 또한 Event risk와 Illiquidity risk 등이 존재하기에 만기가 길다고 반드시 credit premium이 더 높은 것은 아니다Liquidity premium : 발행일이 최근일수록 / Issuer가 well-known할수록 / 발행주기가 잦을수록 / 구조가 단순할수록 프리미엄이 낮음
EM 투자시 고려할 요소 (guidelines of health EM factor)	재정 정책 측면에서 Deficit/GDP < 4%, Debt/GDP <70% // 실질성장률은 4% 이상 Current account deficit / GDP <4% (현재의 통화 가치가 유지되어야 함) // Foreign debt/GDP <50% // Foreign debt/Current account < 200% 외환보유고 / Short-term debt : 200%이상이면 good, 100%아래면 bad + 재산권, structural form 등이 유지되는지를 판단해야함.
Grinold-Kroner model과 GGM 차이?	GK 모델은 자사주 매입과 P/E ratio change까지 고려했음. Expected return = [g + inflation] +[ D1/P0 - Δ%S] + [Δ%(P/E)] 대괄호 기준으로 Expected nominal earning growth, Expected CF return, Expected repricing return으로 decomposing이 가능함. 하지만 결국 장기적으로는 Δ%(P/E)와 Δ%S가 모두 0으로 수렴하기에 GGM과 동일해짐
Equilibrium approach	모델이 주가를 정확히 valuation할 수 있다는 가정을 깔고 들어감. Singer-Terhaar model이 있다.
Singer-Terhaar model	Risk premium의 계산을 Global market과의 integration 정도를 고려하여 시행하는 방법. CAPM에서 시작 Risk premium = ρ(개별주식i,시장m) * σ개별주식 * Market sharpe ratio(Market risk premium / σMarket) 만약 Global market과 segment되어있다면 correlation=1일 것이고, 이를 모두 고려한 Risk premium은 RP = ф*(Integrated RP) + (1-ф)*(Segmented RP) 일반적으로 선진국의 ф는 75-90%, EM의 ф는 50-75% 만약 유동성 프리미엄을 고려해줘야 한다면 계산된 Risk premium에서 추가로 더해줘야함
부동산 cycle의 특징	퀄리티가 높은 부동산일수록 Cycle(Fluctuation)이 적다.
부동산의 기대수익률	E(r) = Cap rate + NOI growth rate 만약 horizon이 finite하게 주어진다면 E(R)=cap rate + NOI growth rate - Δ%cap
부동산의 Risk premium	우선 overall risk는 주식과 채권 그 사이 어디쯤. Term premium + Credit Premium + Equity risk premium 정도로 구성되어 있다. 부동산에도 주식과 마찬가지로 Singer-Terhaar Model을 적용할 수는 있으나, Appraisal에 의한 smoothing effectt와 liquidity premium을 고려해 줘야한다. REITs에서 유동성위험이라 함은 자산이 quickly + reasonable price로 판매되지 않는 것을 일컫는다
REITs의 특징?	단기적으로는 주식과 매우 높은 cor를 가지지만 장기적으로는 결국 부동산시장과 높은 상관관계를 가진다. 엄청 높은 레버리지를 쓰기에 unlever adjustment가 필요하다.
FX에 영향을 주는 factor	Trade / Financial System / law, government policy등
Trade에 영향을 주는 factor	Trade flow / Purchasing Power Parity(장기적으로 잘 드러맞음) / Competitiveness & Sustainability of current account 참고로 PPP와 실제 환율 변동에 차이가 존재하는 요인으로는 Trade barrier, capital flow에 포함되지 않는 자본이동, economic development, 교역 대상이 아닌 item등의 포함 등이 있음.
경상 수지와 환율	Size보다는 불균형의 duration이 환율에 더 큰 영향을 미침
Capital mobility	Nominal short-term rate와 각종 risk premium의 gap = (nominal short-term rate) + (Term premium) + (Credit Premium) + (Equity market Preimum) + (Liquidity Premium) [Domestic - Foreign] 투자기회 존재시 Overshoot가 발생하여 돈이 몰려든 쪽으로 initially appreciation이 발생한 뒤, reversal이 시작됨
VCV matrix와 Factor VCV matrix의 차이	VCV matrix의 경우 자산군별로 공분산과 표준편차를 모두 계산해야하기에 n(n-1)/2개의 factor가 이용된다. 최소 자산군 개수 * 10 정도의 observation을 필요로 함. Factor based VCV matrix의 경우 관측값을 많이 줄여준다. 자산군을 K개의 factor로 나눠서 k(k+1)/2개의 factor element만 있으면 modeling이 가능하다. 하지만 input에 예측값이 들어가므로 biased 가능성이 존재하고, sample size가 증가하면 true matrix로 수렴하지 않는다. 이에 대한 alternative로 shrinkage estimate기법을 이용할 수 있음 (반반치킨)
Smoothing data를 adjustment 하는 과정
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				존재하지 않는 이미지입니다.
	t기의 수익률이 t-1기의 영향을 받았음이 가정된다면 실제 return volatility는 관측값보다 더 커짐. 이를 조정하기 위해 람다 사용 이고 이 됨. (r은 실제 return)
ARCH model	존재하지 않는 이미지입니다.
	얘도 전기 변동성에 영향을 받는 값을 adjustment해주는 방식. Alpha+ Beta 값이 클수록 past info에 영향을 많이 받는다는 의미 (A+B<1) η은 불확실성에 대한 random variable.
Taylor rule 계산 주의사항	Real인지 nominal인지 확인 잘하기 neutral = 실질 GDP 성장률 + Target 인플레 Taylor = 실질 neutral rate + 기대 inflation +.... 앞의 두 항이 한번에 neutral value of interest rate 등으로 주어지는 케이스도 존재함. (이 케이스가 더 많다. real로 주어지는 케이스에서만 inflation rate 적용해주기) neutral rate = appropriate rate, assuming no other factors
Singer-Terhaar 계산 주의사항	Risk premium인지, expected rate인지 확인 잘하기
Permanent income hypothesis	소비자의 소비행태는 장기 소득과 관련되어 있지, short-term economic fluctuation과는 연관이 없다. 다른 변수가 negative하게 나와도 소비자 소비가 유지된다면 해당 가설이 support되는 근거.
Relative economic strength	captures the impact of news on the economy
Taylor rule을 실제 정책에 적용해도 효과가 적용되지 않는 케이스	other economic factors also affect aggregate output, inflation and interest rate. (political, social factor) 디플레이션 시기때 사용하기 어려움 (마이너스 금리 이야기)
Comment에 대한 문제점 평가 답안 예시	Using ex post data to make statements about ex ante performance - overestimation of their performance data mining if one examines enough data, random return patterns can appear overreliance on historical data and failure to account for conditioning information misinterpretation of the correlation statistic- correlation is different from causation.
두 stock market간의 Covariance	Ba * Bb * Sd(mkt)^2
emerging market의 deb	일반적으로 non-domestic currency로 표기되어 있다.
장기 GDP trend rate calcuation의 simplest way	Labor force 증가율 + Labor force participation 증가율 + labor productivity 증가율
Singer-Terhaar 모델의 결과값	based only on systematic risk. >>> 따라서 신흥국같은 애들은 여기 liquidity premium와 unsystematic risk도 더해줘야함.
bond-yield-plus-risk-premium method	Expected return = 장기 국채 yield + ERP
Emerging의 부채상환에 대한 risk	Hot money / Governant / Tax / 높은 산업의존도 / 인적자원의 부족 / 높은 외채의존도 등
Economic Cycle해석의 Challenge	Vary in duration and intensity, turning point 예측이 어려움. Cycle에 의한 변동인지, Long-term factor에서 오는 변동인지 구별이 어려움(Cycle force vs secular force)
환율에 관한 각종 description들	Trade flow와 financing flow : 환율에 영향 거의 X. Current account : have significant impact on 환율, where restrictions are imposed on GMP PPP ; 환율의 주요 변동 원인을 inflation rate로 봄. IRP : 환율의 주요 변동 원인을 실질이자율로 봄
<Behavioral Finance>
Traditional finance와 behavioral finance의 구분	존재하지 않는 이미지입니다.
	TF의 경우는 how individual 'Should' behave에 초점이 맞춰져 있었음. 전형적인 REM(Rational economic men)을 가정하고, rational, risk-averse, selfish utility maximizer를 가정했다. Prescriptive, normative decision making이 강조되었음. 반면 BF는 Descriptive한 성격이 강함. How individual 'Do' Behave? 정보의 presentation이 의사 결정에 영향을 끼칠 수 있다는 점을 보여줌 (Framing bias)
Behavioral finance bias	Cognitive error와 emotional bias가 존재한다. 전자의 경우 고치기가 쉬우나 후자의 경우는 고치기가 어려움.
BF의 두 가지 영역	Macro BF - why market deviate from efficient TF? Micro는 개인에 초점.
REM이 가지는 4가지 axiom?	Completeness. Any mutual alternative에 대한 선호가 확실하고, Transivity, a>b, b>c면 a>c, Independence, 모든 랭킹은 additive & Proportional 하고, Continuity - 무차별곡선은 continuous해야함. (self-evident axiom) 더불어 새로운 정보를 습득하게 되면 Bayes' formula를 이용해서 확률을 새로 업데이트함.
BF의 Prospect theory	TF의 Utility theory와 다르게, Prospect theory에서 인간은 Risk-averse와 Risk-seeking한 성질을 모두 보인다. 대표적인 예시로 Frredman-savage의 Double inflection utility function이 있음. 하지만 Loss-aversion은 일관적으로 나타나는것이 그 특징이다. Utility theory에서 인간은 효용'극대화'를 추구하지만, BF에서는 sufficient satisfaction을 추구, maximize(optimal)은 아닐 수도 있다.
BF decision making(2단계)	Editing phase로 reference point를 세팅한다. 기준점의 위아래로 gain과 loss즉, utility의 방향성이 극명하게 갈리기 때문에 매우 중요(일종의 Framing) 이후 수합한 정보를 combination > Segregation > cancel > simplify > detect dominance 등의 단계를 거치게 되는데, sequence에 따라 다른 의사결정의 결과가 나오기도 함. (Preference anormaly) Editing phase이후에는 Evaluation phase. Loss-aversion이 초점이 된다. Utility는 change of wealth에 따라 결정되고, 같은 값의 G/L이라면 L에 대한 value가 더 크다.
BF utility function이 주는 시사점	개인은 Loss에 직면했을 때 risk-seeker의 경향을 보인다. 높은 확률로 Loss가 예상되는 event에서도 마찬가지. 그래프를 통해 개인이 middle risk에 비해 High&Low risk에 overconcentrate한다는 사실을 설명 가능.
Probability-weighted outcome	존재하지 않는 이미지입니다.
	P : 실제 발생확률 w(p) : 내가 느끼는 subjective probability weight function V(X) : X라는 사건에 대해 내가 assign하는 value. (level of wealth와는 무관하고, change of wealth와 연관된 함수) 일반적으로 낮은 확률의 사건에 대해선 그 확률을 overestimate하고, vise-versa 하는 경향이 있다.
Challenges of efficient market hypothesis	Fundamental anormaly (PER, dividend yield 등과 수익률의 correlation, small cap stock의 outperformance), Calender anormaly 등이 존재함. 하지만 price correction이 제 때 이루어지지 않는다면 arbitrage 기회를 얻기 어렵기에, mostly efficient with exception 정도로 결론지을 수 있다.
Consumption 측면에서 TF와 BF 비교하기	전통적으로는 Individual의 self-control이 무제한으로 가능하기에, all forms of wealth are interchangable을 가정했음. 반면에 BF의 경우, individual은 완벽히 자기통제를 할 수 없고, Framing bias와 Mental accounting을 가짐. 일례로 Current income은 소비하려는 경향이, Current asset과 future wage는 저축하려는 경향이 존재함. 이렇게 자산별로 다른 Framing을 통해 self-control 부족을 overcome가능.
BAPM	CAPM 에서 sentiment premium이 고려됨. 만약 Analyst의 forecast가 disperse되어 있는 정도가 크면 해당 premium은 증가함.
Behavioral Portfolio theory	TF에서의 포트폴리오 최적화 전략이 Mean-Variance Optimizaion이었다면, BF에서는 PF layering을 가정함. 각각의 layer는 다른 risk & return objective가 있음( Goal-based approach)
Adaptive Market Hypothesis	Efficient market hypothesis 의 BF 버전. Market participant apply "heuristics". Risk와 return의 관계는 stable하지 않고, change over time as competitive market enviornment change. 곧 EMH with bounded rationality라고 볼 수 있음!
Cognitive error의 2 Category	Cognitive error는 크게 Information processing error와 Belief preseverance로 나뉘어짐.
Information processing error	"FAMA" - 의사결정을 재빠르게 하려다가 발생하는 error들 Framing bias - 의사결정이 how data is framed에 영향을 받는다. Anchoring - Decision change based on initial view, inadquate change. Future Data와 Potential opinion의 조합을 통한 의사결정을 함으로써 해결할 수 잇다. Mental Accounting - 같은 돈을 출처에 따라 treated differently. Assign risk and return objective differentely by layer Availability bias(Mental shortcut) - readily available한 정보만 강조하는 bias. Retrievability, categorization, narrow range of experience, resonance 네 가지 타입으로 구별된다.
Beflief Preservance	"CRIH" Belief preservance의 특징 - 의사결정을 잘 안바꾸는데 보통 귀찮아서 안바꾸는거 Conservation bias - initial view에 초점을 맞추고 new info에는 느리게 반응하거나 ignore함. Mental effort avoid 때문에 발생 Confirmation bias(확증편향) - 한번 결정을 하고나면 해당 결정을 support하는 근거만 받아들임. >> 둘 다 결과적으로 hold certain asset too long이라는 결과가 발생하게 되지만, 원인은 다르다. Hindsight bias(했제충) - remember their correct view, forget wrong view. I-know-it-all-along phenomenom. Data가 많아질수록 이러한 경향이 짙어진다. Data를 Information으로 착각하는 데에서 발생하는 오류 Representative bias - "Grouping" error. 분류 시 대표성에 의거해서 판단하는 것. past will persist하기에, new info will classified based on past experience할 것이라는 믿음에서 발생하는 오류. 대표적인 예시로 bad rate neglect, sample size neglect 등이 존재한다. simple rule of thumbs 경향은 analysis를 더 어렵게 만드는 요인이 되기도 함. Illusion of control bias - market participant think they can control outcome when they can't 결과적으로 frequent한 거래와 overconcentrate를 발생시킨다. 매매일지를 작성함으로써 어느정도 해결이 가능함. (Highly complex model의 이용)
Emotional bias	"LOSER" 의사결정이 emotional과 관련되어 있음 - 쉽게 바꾸기 어려워서 Accept, Adapt해야하는 bias들이 많다. Loss-aversion - Feeling more pain from loss than pleasure from equal amount of gain. 손실회피경향에 의해서 disposition effect(hold loser too long, sell winner too quick), house money feefct(투자로 번 돈은 more risk-seeking하는 경향), myopic loss aversion(equity premium puzzle, 단기로 주식의 변동성이 커 보이는 것만 보고 over react to short-term loss 하는 현상) 등이 발생한다. Overconfidence - 자신의 ability와 reasoning을 overestimate하는 것. Self-control bias - 자신을 완벽히 통제할 수 있다고 믿는 bias Status quo bias - comfort with existing situation 해서 unwillingness to make change 하려는경향. PF rebalancing 주기를 너무 늦게 가지는 현상이 발생. Endowment - 애착편향 : 소유에 특별한 가치를 부여하는 경향. 특히 inherited asset에서 자주 발생한다. Regret-aversion - Take action이 틀릴 것이라는 두려움에 Doing nothing. Commision mistake가 ommision mistake보다 painful해서 나타나는 현상.
Behaviorly modified AA	Optimal Allocation으로부터 개인의 상황과 Bias에 따라 Deviation을 allow하는 방식이다. Relative wealth(자기 소비 대비 wealth), Standard of liviing risk(SLR), Nature of bias 등이 고려되어야 하며 RW가 낮을수록, SLR이 높을수록, Bias가 Cognitive에 가까울수록 Allowable deviation이 적어진다.
Investor classifying의 목적	Make better investment decision
Barnewall 2 way model	부를 어떻게 축적했느냐에 따라 Investor를 passive, active 두 가지로 구분한다.
Bailard, Biehl&kaiser 5 way model	투자자를 (Careful/Impetuous), (Confident/Anxious)에 따라 5개의 group으로 분류한다. Individualist(CC) / Guardian(CA) / Adventuror(IC) / Celebrity(IA) / Straight arrow(middle) 로 구분하며, 즉흥성이 높고 confident가 높을수록 협업이 어렵고, careful한 guardian의 경우 manager와의 협업이 가장 수월하다
Pompain 4 step model	투자적극성과 Risk tolerance의 크기에 따라 Passive Preserver(PP) / Friendly Follower(FF) / Independent Individualist(II) / Active Accumulator(AA)로 구별하며, PP와 AA의 경우 Decision making이 emotional해서 counselling이 어렵다는 특징을 가진다. 각 group의 risk tolerance 조정을 위한 counselling 방법으로는 PP - give trust / FF - Quant method / II - Education / AA - Take control 이 있다.
Classifying model의 한계점	투자자들은 모두 예측불가능하게 행동하기에, 하나의 그룹에 consistently classify하는 것이 어려우며, many individual may simultaneously display congnitive and emotional bias.
Advisor가 갖춰야할 자질들	고객의 financial long-term goal을 이해해야하고, consistent approach를 제공해야한다.
Client가 흔히 가지는 Advisor에 대한 착각	Advisor는 market timing과 security selection이 가능하다는 착각을 많이 가지고 있기에 이를 없애주고 장기투자와 분산을 권장하는 노력을 해야한다.
Risk-tolerance Questionnaries를 만들 때의 주의사항	wording of questionnaries에 따라 framing bias가 발생할 수 있음을 주의하고, response를 너무 literally하게 해석하면 안된다
BF가 PF construction에 끼치는 현상/ 해결 방안	Status quo bias : autopilot option을 적용(Target data fund 등)해서 막을 수 있음 Naïve diversification: 단순히 자산군을 1/n으로 나눈 것 - education을 통해서 보완 가능 Excessive concentration in employer stock: 매우 위험함, familiarity, overconfidence bias 등에 의해서 발생하는 현상. Excessive trading(overconfidence) 및 disposition effect(loss-aversion) Home bias: buy domestic security
Bias가 애널리스트에 미치는 영향	Overconfidence: Illusion of knowledge를 야기. 특히 data가 많을수록 이러한 현상이 발생. Exhibiting representativeness: Forecast를 맞출 확률을 overfitting 시킴. >> 해결책으로는 self-calibration이 필요함(모형의 parameter들을 현실에 맞게 다듬는 형식) + sample-size 고려 Availability bias: 최근 이벤트에 너무 overweight ego-defense: self-attribution mechanism(잘되면 내탓, 아니면 남탓, hindsight bias)
Company Management가 Analyst에게 미치는 영향 (IR자료)	Anchoring: Typical report present accomplishment first Framing: 의도하는 시점을 비교 기준점으로 삼게 한다 Availability: 의도적으로 기억하게끔 하고싶은 부분만을 강조함
Analyst가 research를 수행할 때 있어서의 bias	Confirmation bias: View new information as confirmation of an original viewpoint Gambler's fallacy / Hot hand fallacy
의사결정 집단인 경우 발생하는 bias	Social proof bias: Person follows the belief of the group (slow feedback & inaccurate) influenced by status and prior comments made by members.
Bias가 만들어내는 Market anormaly	Momentum effect (Herding effect) >> 극단화되면 Financial bubble & crash가 발생할 수도 있음 Halo effect(자기가 좋아하는 회사를 사는 편향 : Representativeness bias와 연관됨)
Representative bias	이전에는 A 패턴이 지속되었는데, 잠시 B했다고 그 사람을 B로 categorize하는 경우. Conservative bias와 구별 용이
Availability bias	Herding effect 설명에 적합함. / retrievable에 잘 끌려(well-known) / Resonance / narrow range of experience (Example) A felt 문제점, but (예전에 좋았던 점) came easily to mind. Because he was in B industry before, easier for A to recall information from his past than to develop a diversified investment PF 극복 : A could overcome availability bias by developing an appropriate investment policy strategy, with disciplined approach to investment decision making.
Myopic loss aversion과 loss aversion	Myopic loss aversion postulates individual behavior affects overall market. they underown risky equity keeping stock prices too low and ERP too high, could make investor focus on reducing standard deviation, resulting in an inadequate long-run and increasing longevity risk
Representative / Conservatism 구분	특정 event가 발생했을 때, 과거의 history와 무관하게 해당 event만 보고 판단을 해버리는 bias가 representative. long -term trend는 A했었는데 , 최근 잠깐 나타난 B 경향을 보고 B에 가까운 의사결정을 내렸다 : Representative
Confirmation bias 답 예시	look for what supports their beliefs and ignore what contradicts their beliefs.
Bounded rationality	use heuristics, rule-of-thumb, consider briefly
Investor classification의 한계점	investors display both types of bias(cognitive & emotional), as people age, their investment characteristic change. people display multiple types of investors
Bayesian approach vs Heuristic approach	Bayesian approach의 경우 new information에 대한 정보를 확률 조합을 통해 새로운 정보를 받아들이는 반면, heuristic approach는 past experience에 의존.
Overconfidence 예시	Overconfidence bias is related to illusion of knowledge bias when individuals overestimate their knowledge levels and ability
Conservatism bias 예시답안	Belief perseverance bias in which people maintain their prior views or forecasts by 'inadequately incorporating new info' maintain his prior views on A without adequately incorporate new info + 문제에 제시된 New info 언급 뒤 이러이러한 information을 ignore했기에 conservatism bias가 존재한다.. 정도로 마무리
Anchoring bias 예시답안	estimate value와 관련이 깊음. people generally begin by envisioning some initial default number(anchor) - despite new info, A did not adjust his view, and continued to cling to this anchor or belief even after reviewing ~~
Gurdian(Passive preserver)에게 해줄 조언으로 가장 적절한 것	Give investor information (how investment manager will help investor to accomplish their goals)
Mental accounting bias	investor treats one sum of money differently than another euqal-sized sum. investor will not view the higher total return of the proposed balanced portfolio as more attractive
Reference Bias	Investment decisioin이 decision-maker's reference에 크게 의존하는 것. 대표적인 reference bias - original purchase bias
Traditional risk tolerance questionnaire가 effective한 case	investor의 bias가 cognitive인 경우
Herding effect와 regret averison	feels safer in popular investment, this make investor feel safe and reduces the emotional pain of regret when they fall in value (Regret aversion bias)
Self control bias	does not want to compromise current spending for future consumption
각종 bias와 그 결과	Sample size neglect - Overestimates the likely return Mental accounting : Fails to consider the correlation among the buckets Illusion of control : Lead to underdiversify and excessive risk or overesimating return
Bias가 moderate되어야 하는지, adapt되어야하는지 예시답안	A has high wealth level. in addition, A is subject primarily to cognitive biases. hence, her biases should be moderated and adapted to
<Asset Allocation>
전반적인 AA Governance 과정	우선, Risk와 Return에 대한 Objective를 고객에 맞게 설정해야한다. Risk objective 설정시 willingness와 ability를 고려하여 적절한 Tolerance를 산출한 뒤, 해당 리스크 수준에서 최고의 수익률을 올리기 위한 방법을 도출해야한다. 이후 IPS를 specify하고, 전략적 AA를 시행한다 (Optimal weight의 설정과 rebalancing rule, horizon) 이후 지속적인 운용 과정에서 reporting framework와 governance audit을 수행한다.
Asset only approach에 대한 설명	based solely on the investor's asset. MVO가 대표적이라고 할 수 있겠다. (maximize sharpe ratio 하는 방식)
Liability-Relative approach	Legal obligation이 존재하는 institution의 투자 전략. 대표적인 전략으로 surplus optimization 등이 존재함.
Goal-based approach	individual investment 전략. Goal들을 설정한 뒤 해당 목표를 achieve하기 위한 subportfolio를 설정 후, 이를 개별적으로 관리하는 방식.
각 AA approach에서의 risk concept	우선 AO approach에서는 일반적으로 표준편차와 자산군간의 correlation이 이용된다. Downside risk측정이 용이하도록 Final value를 visualize할 수 있는 MC simulation도 자주 이용된다. Liability relative approach에서는 Surplus의 표준편차, 즉 Ruin probability 관리가 최우선이다. Goal-base에서는 weighted sum of the risk가 이용된다.
Asset class의 설정시 고려사항	retain homogeneuity on discriptive + statistical perspective. Cannot be classified into more than one class (Mutually exclusive + Completely Exhaustive) class끼리는 not be highly correlated, contain sufficiently large percentage of liquid asset(중요한 부분이 Tradable해야함)
Factor based allocation의 문제점	Investors cannot directly invest all risk factor. 몇몇 risk factor는 derivatives를 이용해서 가능한 상품도 있다 (VIX선물 등)
Tactical allocation과 그 문제점	의도적인 short-term deviation from strategic AA. Tracking error발생, monitoring cost가 증가하고 CG tax 또한 늘어날 수도 있음. + Indexing의 method에 따라 Cost가 발생할 수 있다.
특정 자산군 i를 PF에 포함시키는 조건?
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단위별 risk의 설정	Firm level, Division Level, trader level별로 별도 risk 설정, 층위가 깊어지면 correlation effect가 존재하기에, 최상층위의 리스크보다 하위 층위의 리스크 단순합이 더 커도 괜찮음.
Rebalancing의 장점	can maintain investor's desired exposure to systematic risk factor, Provide discipline
Rebalancing approach	calander rebalancing, 하지만 비중 조정이라는 의미와 멀다. Percentage-range rebalancing은 monitoring cost가 소요되는 것이 단점
Corridor range에 영향을 미치는 factor들	거래비용↑→Rebalancing빈도↓(corridor↑) Risk Tolerance↑→Rebalancing빈도↓(corridor↑) 자산군 간의 Correlation↑→Rebalancing빈도↓(corridor↑) (비중 유지가 잘되기 때문) 자산군의 유동성이↓→Cost↑→Rebalancing빈도↓(corridor↑) (거래 비용의 측면에서) 자산군 Vol이 ↑→ 거래비용↑→Rebalancing빈도↓(corridor↑) (리스크 관리의 측면에서) 자산군 Vol이 ↑→ Risk exposure↑→ Rebalcing 빈도↑ (Corridor↓)
존재하지 않는 이미지입니다.	파생상품을 이용하여 Synthetic rebalancing을 통해 현물을 판매하는 효과를 얻을 수 있음 > Corridor를 넓힐 수 있으나 단점으로 additional risk taking이 존재함.
Derivative overlay strategy
Mean-Variance optimization의 전략	​ ​ ​
MVO에 대한 비판	Garbage in, Garbage out. 특히 이자율에 대한 추정이 잘못되는 경우 error가 굉장히 커짐. 결국 Sharpe ratio를 극대화하는 방향으로 가는데, 분모에 놓인 risk를 줄이는 효과가 더 커서 Treasury등 안전자산에만 concentrated되는 경향이 존재 (Corner-solution), Distribution에서 첨도와 왜도를 고려하지 않고, risk factor를 고려하지 않았다. 또한, Single-period framework를 가정했기에 중간의 CF나 series correlation등이 고려되지 않았으며, rebalancing의 Cost&Benefit도 반영되지 않았다. 이를 해결하기 위해서는 Input의 Quality를 향상시켜야 하며, 각종 Constraint를 추가함으로써 단점들을 보완할 수 있다.
MVO문제를 해결하기 위한 방안	MVO가 가지는 단점을 보완하기 위한 방법 중 대표적인 방법으로는 Reverse optimization이 있다. Global Market PF를 최적의 PF로 가정한 뒤, 해당 PF return값을 통해 자산군의 implied return을 역으로 도출하여 최적의 weight를 찾는 방법이다. 해당 방법에서, 자산수익률 E(Ri)의 추정에 전문가의 Market view가 추가되는 방식이 Black-Litterman model이다. (View-adjusted equilibrium return) 또한, MC simulation을 이용하여 다수의 efficient frontier를 도출한 뒤, 평균치를 EF로 이용하여 MVO를 진행하는 Resampling MVO방식도 존재한다.
Economice balance sheet를 가정한 Asset allocation에서 MC simulation이 가지는 장점	MVO의 경우 single-period를 가정하기에 중간의 cashflow를 반영할 수 없지만, multiperiod framework의 생성이 가능하므로 분포를 visualize할 수 있어 Risk-Tolerance를 파악하는 데 유리하다
AA에 Alternative를 포함시키는 경우	대체투자의 경우 MVO에 산입하기가 어렵다. Heterogeuity와 property-specific risk를 가지고 있어 passive management가 어렵고, 별도의 BM도 존재하지 않고 상품마다 모두 risk-return characteristic이 다르기 때문. 어쩔 수 없이 MVO에 산입시키는 경우 AI Index를 포함시키되, 이러한 점들을 고려해줘야한다.
MCTR과 ACTR
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	MCTR(Marginal contribution to total risk - 자산군 i의 비중을 1 단위 증가시킬때 증가하게 되는 전체 PF의 리스크) ​ ACTR(Absolute contribution to total risk)
PF의 SR을 maximize하는 방법	​ 을 모두 같은 숫자로 만들면 됨. (모두 PF의 Sharpe ratio와 동일한 값을 갖도록)
Client의 Risk preference를 AA에 어떻게 적용시키면 되나?	lambda를 specitfy하거나, MC simulation의 이용, 혹은 additional constraint를 추가함으로써 해결이 가능
3가지 타입의 Asset-Liability approach	첫번째 방식으로 surplus optimization 방법이 있다. E(ΔS)를 maximize하고 σ(ΔS)를 minimize하는 것이 원칙. 두 번째 방식은 Two-PF approach로, Asset을 Hedging용과 alpha-seeking 용으로 나누어서 관리하는 방식. Interest-bearing liability를 valuation한 뒤, 자산과 해당 가치의 차이를 MVO 방식으로 운용한다. 헷징이 필요한 이자부부채가 더 많은 경우 Partial Hedging 기법을 이용하기도 한다. Underfunded pension plan에서 모든 부분을 헷지하지 않는 대신 알파를 추가적으로 찾아서, 발생한 추가수익을 모두 헷징자산에 추가시키는 방식이지만, Perfect hedge가 불가능 하기에 risk가 여전히 존재한다는 점이 단점 마지막 방식으로는 Integrated A-L approach. 부채액수를 조정할 수 있는 기관에서 사용 가능한 전략이다 (은행, HF with short position) multiperiod model이 가정되며, 단기적으로는 return 관점에서, 장기적으로는 value의 관점에서 optimal mix of A-L을 도출한다.
Heuristic approach	Rule of thumb. 경험해 보니 이렇게 투자하니까 괜찮더라~ 하는 방식들 120-your age / 60&40 split(global financial asset PF) / Endowment or yale model(AI에 많은 비중 투자, EMH가 성립되지 않음을 가정하고 expertise한 manager는 시장을 outperform할 수 있다고 생각. Buy at market distress, sell at normal situation) Risk parity - 자산군들이 갖는 리스크를 모두 같게끔 allocate / 1/N rule
AA시 존재하는 Real-world constraint	Asset size 측면에서, fund size가 너무 작다면 investment universe가 너무 작아 diversify가 어렵다. 반면 너무 크면 capacity가 부족할 수도 있음. 적절한 AI를 찾지 못하기에 cost & fee가 많이 들 수 있고, 대안으로 FoF 등을 선택해야함. 유동성 측면에서는 기관의 경우 기관 성격에 따라 liquidity requirement가 정형화되어있지만, 개인의 경우 개인 성향이나 circumstance에 따라 천차만별이다.
tax와 Corridor	모든 return은 항상 세후 개념으로 생각하듯이, risk도 마찬가지. 세후 리스크는 세전리스크*(1-t)이므로, risk taking의 corridor는 세후 기준으로 생각하면 1/(1-t)을 더 가져갈 수 있다
Tactical AA	Take advantage of cyclical condition or perceived mispricing (Market & Factor timing과 관련되어 있다) Specific goal을 변경하는 것은 아님. Tactical AA를 시행함으로써 tracking error라는 새로운 리스크가 added되고, 추가적인 cost가 발생한다.
Approach to Tactical AA	Discretionary approach(Qualitive) - Macro data를 이용하여 AA 시행. Margin borrowing, short interest, VIX 등의 market sentiment를 관찰한다. Systematic approach(Quantitative) - value와 momentum등을 이용.
Sharpe ratio와 safety-first creteria	MVO와 유사한 방식이지만, sharpe ratio를 구하는 과정에서 무위험수익률 대신에 minimum required return을 사용하는 전략 >> safety first creteria : 최소수익률을 달성할 확률이 가장 높은 PF전략을 가져가는 방식
<Alternative investment>
Equity-related HF strategy	Equity-Related HF strategy에는 크게 Long/short전략, short-biase전략, Equity Market neutral 전략이 있다. Long short전략의 경우 Net exposure를 100 근방으로 설정하되 short을 30~40정도 가져간다. 목표는 Long-only와 유사한 수익률을 적은 리스크로 가져가는 것. Fee가 비교적 높은 게 특징이다. Short-biased 전략의 경우 많은 변동성을 taking하고, net short exposure를 유지하는 것이 그 특징이다. Short의 Target이 되는 기업은 internally flaw business를 가진 기업, 지속 불가능한 레버리지를 가지는 기업, governance가 부실한 기업, high CDS 스프레드를 가지는 기업, 높게 책정된 풋옵션의 내재변동성이 있는 기업 등이며, 전체적인 포트폴리오에서는 Diversification의 역할을 수행한다. (기대수익률은 낮은 편) Equity Market neutral 전략은 Beta를 0으로 가져가는 전략이다. return enhance의 목적보다는 risk diversify의 목적이 강하며, adjust의 주기가 짧다. stock selection이 굉장히 중요하며 수익이 발생하려면 mean-reversion이 발생해야 한다. (rely on manager's intuition) 투자전략으로는 Pair trading, Stub trading(자회사 모회사 간의 거래), Multi-class trading(우선주와 보통주 등 같은 회사의 다른 주식) 등이 있다. Market risk=0이기에 non-trending market에서 수행하기가 유리하다. 레버리지가 너무 높으면 downside risk가 존재함
Event-Driven strategy	Event-driven 전략으로는 M&A Arbitrage, Distressed Security 두 가지가 있다. M&A arbitrage는 M&A announce 시점부터 closing시기의 불확실성을 trade하는 전략이다. Target은 경영권 premium을 얻을 수 있어 일반적으로 가격이 상승하고, Acquirer는 하락하는 경향이 있다. M&A가 실패하는 경우 cost가 굉장히 높기에 significant left-tail risk를 가지고 있는 것이 그 특징이다. hostile M&A의 경우 성공률이 더욱 낮다. 300-500%의 높은 레버리지를 가지고 있으며, Cross-Boarder M&A의 경우 환리스크까지 포함되기에 더 위험하다. Target의 전환사채 매입, CDS 매도등으로 Risk managerment가 가능하다. Distressed security 전략은 Debt sequence를 고려한 투자이다. 회생 가능성이 높다고 판단되는 회사의 CB를 구매하는 전략이다. lock-up period가 길어 Illiquidity가 높고, 부도율와 salvage rate등 외생변수에 대한 의존도가 높다. 만약 distress의 가능성이 높다면 long senior, short Equity tranche 전략을 사용할 수 있다.
Relative value strategy	Fixed income arbitrage는 Security 간의 Valuation difference를 이용하는 전략. Temporary mispricing에서 차익을 얻는다(YC kink, anticipate YC change 등) 적게는 400%, 많게는 1500%까지의 레버리지가 이용된다. Credit, Liquidity, vol, embedded option price 등의 차이를 이용 대표적인 거래로 YC trade, Carry trade등이 있다. 풋매도와 payoff가 비슷하며, 레버리지가 높아 상대적으로 위험하다. CB arbitrage는 CB에 내재된 옵션가치가 underpricing 되는 것을 exploit하는 전략이다. 하지만 상품이 시장에 잘 존재하지 않다. modest market에서 시행하기 좋은 전략이다. Price swing이 비교적 잦아 리밸런싱이 주기적으로 가능한 시장에서 시행해야하며, short squeeze와 time decay등의 리스크가 존재한다.
Vol arb을 수행하는 4가지 방법	exchanged traded-option OTC option VIX future OTC Vol swap
(살짝 지엽적) DB plan 부채의 할인율	Long-term interest rate(10y) 따라서 단기이자율 변동은 큰 영향을 주지 않는다(마땅한 보기 없으면 답으로 고려)
Cross currency hedging과 Minimum variance hedge	2개의 서로 다른 외화 포지션이 Long/short 일 때 이용 가능. (두개의 correlation이 높을 때)
Q. A와 B가 같은 자산군인가?	Asset within class need to be similar in characteristics and behavior. however, A is very different from B because both principal and income adjust ~ different response to inflation means the two classes would not be highly correlated.
Liability relative approach	produces an efficient frontier of AA choices from the lowest growth rate and variabiltiy of surplus to highest.
MCS 최고 장점	Time path dependency를 보여주고 multiperiod 관점에서 접근이 가능함
Resampled MVO의 장점	More stable than standard MVO. >> can reduce transaction cost generate PF that are more diversified than standard MVO
ALM이 적합한 케이스 예시	Significant penalty가 존재. (for not meeting her liability) Below average risk tolerance를 가지고 잇기에 ALM이 더 적합 Liability가 interest sensitive - Asset도 여기 맞춰주는게 리스크관리에 유리.
<PWM>
IPS objective에 항상 써주기	Generate sufficient Cashflow from portfolio to meet…... / Maintain real value of portfolio
Risk tolerance를 높일 수 있는 개인의 특성 (example keyword)	Long time horizon, Can adjust expense or delay retirement, (돈 많으면) Has large asset base relative to expenditure
RT를 낮출 수 있는 개인의 특성	No other source of income
Life insurance와 Human capital	Life insurance는 human capital의 대체재 : HC가 bond-like하고 expected return이 크면 클수록 보험 coverage 액수도 더 높게 가입해야함.
Asset allocation 방식	문제에 emergency reserve등의 특이한 사항이 없는 경우, asset allocation시 cash를 최대한 덜 들고 가는 방식이 좋음. (opportunity cost = cash drag)
Concentrated position이 있을 때 primary objective 기술	reduce concentration risk / make sufficient CF to diversification / find efficient way to achieve object perspective to tax-efficiency
Concentrated position에서 Hedging PF를 구성하는 목적	PF를 안정화시킴으로써 Colletral value를 높이고, Loan capacity를 높을 수 있음 >> CF 확보가 용이해짐
Insurance net payment cost 구하기	coverage face value가 Future value 기준이므로 모든 비용 고려할 떄 FV 계산 기준으로 PMT계산
Tax drag	= tax로 인해 손해본 금액($ drag) / No-tax기준 이익 (원금 빼주는 거 까먹지 말기)
Core capital 계산에서 risk free rate를 사용하는 이유	expected return을 이용하게 되면 liability가 underestimated 되고, 내 수익률이 overestimate되기에 conservatively하게 접근하는 방식이 옳음
Traditional risk approach의 단점	Overestimate PF diversification & obscure primary drivers of risks
Sysmematic risk factor의 특징	public asset의 risk & return pattern 설명이 더 정확함. 하지만 private asset의 경우 Tradition approach와 마찬가지로 설명이 어려움.
Distressed investing과 핵심 연관 키워드	Special skill & experience가 요구된다. (legal procedure, bankruptcy court) , Illiquidity risk가 존재함, low recovery rate(left-tail risk, fire sale이 발생하게 되면 손실이 막대함)
Concentrated position을 해결하는 세 가지 method?	Monetization, hedging, outright sale. outright sale, owner can sell the position, but result significant tax liability. monetization strategy provide the owners with funds to spend or reinvest without triggering a taxable event. long put(protective put) isexample of hedge
Human life value method 주의사항	Begin payment 세팅 까먹지 말기 없으면 안들어오는 돈 (세후 기준)- 얘 없으면 안쓸 돈 = PMT PV / (1- 보험료 세율) = Total coverage required. 만약 이미 존재하는 보장 있으면 해당 액수 deduct해주기.
Tax loss harvesting	Definition - pushing a portion of tax liability into subsquent years. it make net-of-tax money available for investment. if investor can reinvest amount incurred from tax saving, it could increase total accumulation wealth.
Trust의 장점	Transfer of asset to his wife and children without the potential publicity associated with probate. avoid disputes within the family responsible stewardship of assets while his children are minors, and afterwards if they are unable to manage the assets themselves
이자율이 낮은 환경에서 연금 구매가 적절하지 않은 이유	Purchase of a large fixed annuity when interest rates are low will lock in relatively low payment The real value of payments from a fixed annuity declines over time due to inflation(인플레가 높은 상황)
Equity-like wage와 insurance need;	A has a higher correlation between wage growth and risky-asset returns because part of her income is based on equity returns. her wage growth correlation implies lower HC as her wages are riskier and thus should be subject to a higher discount rate. therefore, higher wage growth corrlelation is a factor that recuces life insurance need
<Fixed income strategy>
Risk free rate와 credit spread의 관계	negative correlation
Credit investor의 4 C analysis	Capacity, collateral, Character, Capital
HY bond와 IG bond의 interest sensitivity	IG bond의 seneitive to change interest rate가 HY보다 더 민감함 (같은 Duration기준)
Rolling yield 전략 사용시 함정 주의	Rolling yield 전략은 이자율이 stable 할 때에만 사용 가능, steep 제시하면서 문제 헷갈리게 할 수 있음
Enhanced indexing	ESG inverstor에게 유용함(특정 종목을 빼거나 더하기 때문에..)
Emerging market credit의 특징	Concentration in commodity and banking & Gov ownership이 높음
Tail risk hedging	implement가 용이하지만 cost가 modest하게 increase.
채권등급과 이자율민감도	Investment bond가 이자율에 더 민감 - credit migration risk가 크기 때문. HY는 이자율보다는 loss dafault에 더 민감
ALM에서 surplus가 감소한다면?	immediate decline in surplus is troublesome, but the increase in portfolio yield means it may still reach its final target value. need more data to quantify the analysis.
<IWM&Trading>
TWAP 장점	Excluding outlier 가능
Trading에서 Type I, II error	Type I error : 안쪽에서 바깥쪽(귀무가설을 Alternative로 착각하는 에러) Error of commission(고용해서 잘못한거) Type II error : 바깥쪽에서 안쪽(대립가설을 귀무가설로 착각하는 에러 : Error of Ommission(고용 안해서 잘못한거)
Manager selection process	setting manager universe >> Quantitative analysis(실적 분석) >> Qualitatitive analysis
Fee structure	symmetrical structure - Potential에는 incentive제공, downside에는 penalty 존재 unsymmetrical - 다른 케이스
Seperated managed account	Controllable, customizing, Tranparent, tax-exempt
Traynor rate의 critisism	CAPM model의 appropriateness stability of parameter estimation error involved in estimating the parameters underlying risk-adjusted performance appraisal measures
Standard deviation	비록 HF의 투자 스타일이 option-like한 경우들이 많아도 Standard deviation을 사용많이함
Endowment의 return objective	> Maintain purchasing power of the PF asset in perpetuity (똑같이 쓰면 된다)
기대인플레이션과 Endowment&Foundation의 Risk tolerance	>> 기대인플레 상승 시 Take more risk to make nominal spend constant >> Tolerance가 증가. but try to hold more liquid asset make lower risk tolerance
Endowment valuation의 두 가지 smoothing rule	Geometric decline rule의 경우 최근 value에 더 많은 weight를 주는 반면, three-year rolling rule의 경우 동일한 weight를 주기에 후자의 risk가 더 크다.
Endowment에서 Cash reserve의 역할	>> set as percent of the annual grant making budget, this amount will be kept in cash until the year is mostly over and the average asset value known. it can cause a year-end rush of grants during an up year, prevent overspending during down year
* DB vs DC feature별 비교	Benefit payment - vesting schedule is the same in both plan, although contributions in the DC plan are vested immediately. DB plan provides a defined payment linked to final salary and years of service, whereas DC provides an uncertain benefit based on A's contributions as well as the investment performance of the plan assets Contribution - A's Contribution rate to the DB plan is not known, but the plan is fully funded. however, there is no guarantee that it will remain fully funded or that A is committed to maintaining the DB plan's fully funded status. Shortfall risk - DC plan, shortfall risk falls to her and depends on the x% contribution rate from the company. Mortality/Longevity risk - DB pools mortality risk. in DC plan, insuree bears the risk of outliving her savings.
Endowment / foundation의 minimum requirement return구하기	Spending rate - Policy spending rate를 쓰는게 젤 정확
<GIPS>
GIPS의 주체	자산운용을 위해 만들어진 존재 >> Distinct business entity여도 Sepereate되어 있고, Discretion이 존재한다면 GIPS의 주체가 될 수 있음. 반면에 Legal entity여도 GIPS를 따르지 않는 케이스도 존재
GIPS & Code Standard	GIPS는 자율 조항이므로 다른 법규와 상충 관계가 발생하는 경우, 다른 법규를 지키되 Disclose를 해 줘야함. C&S의 경우 둘 중 엄격한 걸 따름 but, Partial complience는 불가능.
Composite의 정의	비슷한 전략과 목적을 가진 PF의 집합체 (Total asset에서 일부분이 Composite asset이다.) Actual + Fee-paying(Non fee-paying의 경우 내가 자율권/처분권/운영을 하는 경우에는 포함 시켜줘야하나 Non fee-paying의 규모가 얼마인지 별도로 공시해야함. : 5.A.6) + Discretionary 만을 뽑아서 Composition 위의 조건들을 만족하는 Composite는 최소 하나의 composite에 포함되어야 함. >> 반드시 Presentation되어야 함! PF의 최소 규모 : 별도의 명시된 사항이 없으면 5million
Total asset의 구성	Actual ( Modeling / Simulated / Back-tested X ) , Fee-paying + Non fee-paying, Non-Diescretionary + Discretionary ( + Sub-advisor의 자산도 포함됨) >> Underline부분을 제외하고는 모든 것이 Total asset 부분에 포함되어야함
Discretionary	ability of the firm to implement its intended strategy 하지만 IPS에 이미 명시되어있는 constraint의 경우는 composite안에 포함시킴. Ex ) 현금보유 90%로 해라고 해도 IPS에 명시되어있는 경우는 composite로 간주한다 IPS상의 restriction - do not automatically remove the discretionary nature of the PF
주석에 들어갈 내용	회사명, GIPS를 따르기 시작한 년도, 전략에 대한 Detail 등등…
Composite가 바뀌는 경우	valid, documented, client-driven하는 케이스에 한에서만 바꿈. 이외에는 거의 바뀌지 않음 일반적으로 composite를 바꾸기 보다는 전략이 변경되는 경우 new composite를 만드는 케이스가 훨씬 많다.
Composite 구성요소(Portfolio)의 편입과 편출	New portfolio : PF가 새로 만들어진 시점에 바로 편입시키지는 X Timely & Consistent basis이 존재 (특정 규칙이 존재. X일 후 넣도록 하자) ​ ​ 이런 조항이 없다면 next full measurement period에 추가시키기 (특정월 1일) ​ Excluding Portfolio > PF 편입과 마찬가지 운영 중단 시점에 exclude하는 것이 아닌 Last full measurement period부터 미리 제외시키기 ex ) 5/20에 중단이면 4/30에 제외시키기 1년미만 운영 PF 또한 annual report실적에 포함시키면 안됨 (returns of pf and composite for periods of less than one year must not be annualize)
Large External cash inflow가 들어오는 경우	특정 펀드에서 갑자기 많은 규모의 현금이 유입되는 경우 >> Best : Make new temporary account 이후 include later (composite를 가만히 놔둔 뒤에 나중에 전략이 적응된 뒤에 composite에 편입시킴) Alternative solution : Composite에서 해당 fund를 exclude시킨 뒤 일정시간 운영 후 다시 composite에 편입시킴
Carved-out Accounting	Balanced account으로 보고되어있는 계정을 상품별로 분류하여 별도 보고가 가능한가? (carve-out) >> NO! 만약에 carve out을 이미 시행해놓은 계정들의 경우 별도로 그 비중을 표기함
Return calculation	2010 이후 TWRR만 허용, frequency의 경우 회사가 정의하는 large CF flow가 존재하는 경우 calculate. 이전까지는 monthly만 계산해줬음 Composite 단위에서는 최소 monthly(2010까지는 최소 분기) 배당 / 이자수익 등은 이미 포트폴리오 value에 포함되어 있기 떄문에 CF로 간주하지 않음
modified dietz 방식의 장단점	매일의 CF를 몰라도 되는점이 매력적이지만, 중간에 large amount의 CF가 존재하는 경우 실제 TWRR과 차이가 많이 발생하게 됨.
GIPS를 시행하게 된다면 restate?	우선 최소 5년치를 restate해준 뒤 up to 10 year까지 정정 (ex 7년에 따르기로 시작 : 2년~6년도 restate 해줘야함), 이후 10년치를 보여주면 됨 만약 설립년도가 5년이 안된다면 inception ~해서 누적 10년까지 만약10년 이전 성과도 보여주고 싶은 경우 2000.01 이전 : GIPS 미준수 양식 정보도 represent 가능 이후 데이터는 무조건 GIPS compliant data를 이용해야함
Compliance statement	GIPS를 따른다는 것을 별도로 표기함. Compliance + not verified - GIPS를 따르지만 검증받지는 않음 Compliance + Verified - GIPS를 따르면서 검증까지 받음 Compliance + Verified + Examined : 실제 데이터와 산출물까지 모두 검증받음 (1, 2번만 출제가 많이 됨)
New composite의 경우는 어떻게 represent하나?	2011년 1월 이후에 새로 만들어진 composite의 경우, 꽉1년이 안나와도 composite의 initial date부터 해당년 year-end까지의 return을 present해줘야함
Composite Standard deviation	3-year 평균치를 annualize해서 보여줌 (ex post standard deviation using monthly returns)
Composite기록의 이전	원칙적으로 composite return record is not portable. 하지만 새로운 회사로 이동하면서 1)기존 노동자들이 그대로 고용되어 갈 때, 2) 의사결정 과정이 여전히 intact, independent할 때, 3) 이전 회사의 record가 새로운 회사의 performance를 support할 수 있다고 판단될 때 에 한하여 기록 이전이 가능
GIPS와 calculation	해당 calculation은 in accordance with GIPS… << 이런 표현은 사용이 금지되어 있음
Accounting policy	Trade date accounting + Accrual accounting을 이용 / 예전에는 Settlement account, cash account 이용했음
Real estate와 GIPS	Private Equity방식으로 투자한 Real estate만 I-6 조항의 적용을 받음. 나머지(REITS)등은 General GIPS의 적용을 받는다. 예외 : Open-end fund, evergreen fund (지분 수가 고정되어 있지 않은 상품) 얘네들은 Private equity임에도 불구하고 General GIPS의 적용을 받음. 일반적인 Close end fund가 I-6의 적용 대상이라고 생각하면 됨
Fair value의 정의 (Valuation)	amount at which an investment can be exchanged in a current arm's length transaction between willing parties with being determined using objective, observable, unadjusted quoted market price for identical investment in an active market on the measurable date, if available.
Valuation의 Hierarchy	Quoted + Identical + Active (Rank I) Quoted + Similar + Active (Rank II) Quoted + Similar + In-Active (Rank III) Market-based input data를 이용한 valuation (Rank IV) Subjective unobservable input을 이용한 valuation (Rank V) Rank 4,5는 개별적인 Valuation process가 필요함
Advertising	광고에는 Verification 등과 같은 추가 사항을 기재할 필요 없음. Def of company/composite, claim statement 정도만 기재해주면 됨 Return을 같이 disclose해주는 경우 지금부터 1,3,5년 periodic return (composite return through the most recent period 1,3,5년 full-year return + 오늘부터 작년 12/31까지의 return 5년치 annual return + 오늘부터 작년 12/31까지의 return 을 공시하는 3가지 방식이 존재함
Tax issue	청산 전에는 실현손익만 tax에 고려되기에 미래의 tax liability를 무시하는 문제가 발생, 세후수익률을 overestimate 반면 Mark to liquidation으로 tax를 고려하는 경우 time value of money를 무시하기에 세후수익률을 underestimate
<Asset manager Code>
CFA C&S와 AMC와의 차이점	CFA 규정은 member에게 강제되지만, Asset manager code는 강제되지는 않음. But 규정 comply시 명시하면 됨, partial compliance 불가능, 만약 AMC를 따르는 경우 CFA협회에 notice 협회가 별도로 verify해주지는 않음.
Pooled fund와 AMC (Investment action 관련)	Pooled fund의 경우 개인 고객 한명한명에게 specific information을 제공해 주는게 불가능. 사전에 명시된 strategy와 mandate만을 지키면 됨. Suitability를 판단하는 책임이 client에 있고, manager는 고객이 올바른 판단을 내릴 수 있도록 방향을 제시해주기만 하면 관계없음.
Risk management, compliance	고객에게 제공하는 포트폴리오 정보는 independent third-party에 review를 받아야 함.
Valuation	Fair-market price를 사용하거나 제3기관의 valuation을 받은 정보를 사용
전략의 변경	Representation Code 위반과도 관련되어 있음. 전략을 변경하는 경우 미리 알려야 하며, 고객에게 disadvantage가 없이 redeem할 수 있도록 해야함.
Interest aligning	pooled fund와 같은 상품에서 고객과 같은 상품을 manager가 투자하려면, client가 disadvantage를 입지 않는 범위 내에서만 가능함 (웬만하면 위반으로 처리하는 게 좋음) Trade confirmation은 분기별, personal holdings는 anuualt report가 필요함
Compliance officer의 선정	현재 employee, separate individual을 고용하거나, establish compliance department 모두 가능. But operation, investment 부문과는 독립된 부서의 인물이어야 하며, CCO는 보고 시 CEO나 BoD에 직접 보고 (CIO를 거치지 않음)
Disaster recovery planning	All account info에 대한 off-site back up, monitoring/analyzing/trading system 손상에 대비한 alternative 마련 + Vendor / Employee / Client와 communicate할 수 있는 수단 마련 (총 5가지, 하나라도 없으면 부적절)
Fee & Cost disclosure	ongoing basis와 periodic basis에 대한 모든 fee&cost에 대한 정보를 제공해야 하며, gross와 net fee를 모두 제공해야함 (GIPS에서는 or) 또한 fee에 대한 상세 내역 + contingent fee또한 공시해야함 고객이 과거에 대한 fee 정보 요청 시 retrospectively disclose가 필요함 with itemization
Performance disclosure	아무리 장기투자 목적이고 락업기간이 존재하더라도 Quarterly + regular + ongoing performance reporting을 해 줘야하며, 어떤 방식으로 성과의 valuation이 측정되었는지 공시해야함
<Derivative>
Currency overlay	외화를 하나의 자산군으로 간주하고 pure alpha seeking을 하는 행위. >> FX와 외국자산 return의 상관관계가 낮은 경우 더 좋다
Hedging amount계산시 주의사항	헷지하면 무위험수익률은 얻을 수 있음.
외국 자산이 risk-free asset인 경우	σ(DC) = σ(FX) * Risk free rate
Duration Rule of thumb	고정금리 채권의 Duration : 일반적으로 만기의 75% Floating rate 채권의 Duration : 일반적으로 repricing 주기의 50%
계약 수 구하는 문제에 yield beta가 존재하는 경우	# = # of futures(before adjusted) * yield beta
외화자산의 경우 Hedge하고자하는 notional	>> 해당 시점까지의 수익률까지 고려해서 hedging을 해야함
<Equity>
Index 제공 기법 두 가지	Packeting과 Buffering - 공통적으로 intended to limit stock migration problems to keep trading costs low for index tracker Packeting - 하나의 주식을 2 part로 breach, reconstitution date에 migration 조건이 충족되면 여분을 이동시키는 방식 Buffering - 특정 조건이 충족될때까지는 remain within the buffer zone
Equally weighting	주기적인 rebalancing이 필요하기에 tax-exempt institutional investor가 해당 기법을 이용하게 되면 superior return을 얻을 수 있음.
Look-ahead bias	forward-looking information을 사용하는 데에 gap이 존재하는 case
compound return과 arithmathic return의 관계	Rg = Ra - (Leverage factor * Sd)^2 / 2
Active risk를 줄이려면?	fund와 covariance가 높은 상품을 편입시켜야함. cov가 낮은 상품을 편입시키면 overall pf risk는 내려가지 active risk는 줄어들지 않는다.
Tracking error는 언제 커지나	Number of holdings와 실제 index 차이가 많이 나는지 / 배당 재투자를 오늘 바로 해주는지, 내일 하는지 / Rebalance, reconstitution 주기
Bias별 해결책	Loss-aversion : Stop-loss rule 도입 / 확증편향 : Actively seek contradictory info / Illusion of control : Diversification rule을 더 strict하게 설정
<Ethics>
특정 섹터에 대한 투자를 외부에 outsoucing하는 경우	해당 기관이 expertise되어 있는지 점검, 시행하지 않을 시 고객에 대한 loyalty(3(A) 위반
Supervisor로써의 의무	enforce investment policy(오답 : investment와 non-investment를 모두 강화해야함...)
Regular account info	Quarterly 제공되어야 함.
Compliance officer 역할	Manual을 읽게만 시켜서는 안 되고, Test와 verify까지 시행.
Violation 적발 시 supervisor	hain of command 보고로는 충분하지 못함. place limit on the employee's activity까지 시행해주는 게 좋다.